OLG Düsseldorf: Unternehmensbewertung bei geplant aufeinanderfolgenden Strukturmaßnahmen
Das BMF, Schreiben vom 13.12.2016 – IV C 6 - S 2134/07/10001 finden Sie unter BBL2017-370-1.
OLG Düsseldorf, Beschluss vom 10.3.2016 – I-26 W 14/13 (AktE)
Amtliche Leitsätze
1. Die anlässlich einer Eingliederung zu bewertende Relation der an dem Zusammenschluss beteiligten Unternehmen hat sich auf deren Ertragswerte zu dem in Rede stehenden Bewertungsstichtag zu beziehen, so dass spätere Strukturmaßnahmen und ihre Auswirkungen auf die Umtauschrelation außer Betracht bleiben. Einwendungen gegen die den jeweiligen Kompensationsleistungen zugrundeliegenden Bewertungen oder Unternehmenswertrelationen sind in den den jeweiligen Bewertungsanlass betreffenden Spruchverfahren geltend zu machen.
2. Die Schätzung aufgrund einer neuen Berechnungsweise (hier: Bewertungsstandard IDW S 1 2000 unter Berücksichtigung des körperschaftssteuerlichen Anrechnungsverfahrens) verletzt das Stichtagsprinzip nicht, solange sie nicht eine Reaktion auf nach dem Stichtag eingetretene und zuvor nicht angelegte wirtschaftliche oder rechtliche Veränderungen, insbesondere in steuerlicher Hinsicht ist.
Sachverhalt
Die Antragsteller sind ausgeschiedene Aktionäre der UJ AG („UJ AG“).
Diese gehörte dem U-Konzern an. Seine Geschichte reicht zurück bis in das Jahr 1891; bereits zur Jahrhundertwende entwickelte er sich zum größten deutschen Stahlproduzenten. Seit Anfang der siebziger Jahre wurde die Unternehmensbasis u.a. durch den Erwerb der S. AG verbreitert und ausgewählte Kerngeschäfte mit gutem Markt- und Ergebnispotenzial ausgebaut. 1997 wurden die Flachstahlaktivitäten des U- und des L-Konzerns zusammengelegt und die UL Stahl AG gegründet. Obergesellschaft des Konzerns war die ‑ nachfolgend in einer Gesamtfusion auf die Antragsgegnerin verschmolzene - U AG („UAG“) mit Sitz in E. Sie führte als konzernleitende Managementholding die drei Unternehmensbereiche Investitionsgüter und Verarbeitung, Handel und Dienstleistungen sowie Stahl, die ihrerseits von den Führungsgesellschaften UJ AG, U I AG und UT AG geleitet wurden.
Die UJ AG geht auf die SW zurück. Sie leitete den Unternehmensbereich Investitionsgüter und Verarbeitung, der sich in U C. Automotive und U J gliederte; dabei konzentrierten sich die Aktivitäten der U C. Automotive auf die Bereiche Karosserie, Fahrwerk und Antrieb; die U J umfasste die Geschäftsbereiche Production Systems, Aufzüge, Werften, Polymer und Anlagentechnik. Seit Juli 1974 bestand zwischen der UJ AG als beherrschter Gesellschaft und der U AG als herrschender Gesellschaft ein Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag.
Am 03./04.12.1998 beschloss die Hauptversammlung der U AG, die zu diesem Zeitpunkt 95,24 % der Anteile an der UJ AG hielt, u.a. deren Eingliederung. Die Hauptversammlung der UJ AG stimmte der Maßnahme am 15.12.1998 zu. Als Abfindung bot die U AG den Aktionären der UJ AG eigene Aktien an, und zwar für je 1 Aktie der UJ AG 1,25 Aktien der U AG im Nennwert von je 50 DM. Für Aktien der UJ AG mit höherem Nennwert sollte eine entsprechend größere Anzahl von Aktien der U AG gewährt, etwaige Spitzenbeträge durch eine Barzahlung i.H.v. 193,77 DM je 0,25 Aktien der U AG im Nennwert von 50 DM ausgeglichen werden. Die Eingliederung wurde am 26.01.1999 in das Handelsregister eingetragen, die Bekanntmachung erfolgte am 26.02.1999.
Dem Abfindungsangebot im Eingliederungsbeschluss liegt ein Bewertungsgutachten der Wirtschaftsprüfungsgesellschaft L. vom 10.09.1998 zugrunde. Darin werden die Unternehmenswerte der U AG und der UJ AG nebst Tochtergesellschaften und weiteren Beteiligungen anhand des Ertragswertverfahrens - bezogen auf den Bewertungsstichtag 15.12.1998 und unter Berücksichtigung der Stellungnahme HFA 2/1983 - mit 26.585 Mio. DM (U AG) bzw. 9.099 Mio. DM (UJ AG) ermittelt und daraus ein Umtauschverhältnis von 1,24889:1 errechnet. Die Kapitalisierungszinssätze werden ausgehend von einem einheitlichen Basiszins i.H.v. 6,5 %, einem einheitlichen Risikozuschlag i.H.v. 3,5 % sowie einem Wachstumsabschlag von jeweils 1 % für den Zeitraum der ewigen Rente gebildet, wobei eine typisierte persönliche Ertragssteuerbelastung der Anteilseigner von 35 % zu Grunde gelegt wird; aufgrund von Anpassungen wegen der unterschiedlichen Kapitalstruktur der Unternehmen werden im Ergebnis Kapitalisierungszinssätze von 6 % (U AG) und 5,7 % (UJ AG) für die 1. Phase und 5 % (U AG) bzw. 4,7 % UJ AG) für die Phase der ewigen Rente zugrunde gelegt.
Die gemäß § 320 Abs. 3 Satz 3 i.V.m. § 293c Abs. 1 AktG zum Eingliederungsprüfer bestellte Wirtschaftsprüfungsgesellschaft S. bestätigte die Angemessenheit der Abfindung. Im Eingliederungsbeschluss ist das Umtauschverhältnis auf 1,25:1 aufgerundet worden.
In der Hauptversammlung der U AG vom 03./04.12.1998 hat diese weiter die Verschmelzung mit der GL AG zur Antragsgegnerin beschlossen. Dem liegt der am 16.10.1998 notariell beurkundete Verschmelzungsvertrag zugrunde; die Verschmelzung wurde am 17.03.1999 in das Handelsregister eingetragen. Der Verschmelzungsvertrag sieht u.a. vor, dass den Aktionären von U und L als Gegenleistung für die Übertragung der Vermögen von U und L kostenfrei Aktien der Antragsgegnerin ‑ basierend auf einer Verschmelzungswertrelation U zu L von 2:1 - gewährt werden. Die Anträge ehemaliger Aktionäre sowohl der GL AG und als auch der U AG - u. a. der hier am Verfahren als Antragstellerin zu 6) und 12) beteiligten Antragstellerinnen – auf Ausgleich durch bare Zuzahlung sind Gegenstand des Verfahrens 39 O 131/06 (AktE) LG Düsseldorf, das in der Beschwerdeinstanz bei dem Senat zum Geschäftszeichen I-26 W 12/15 [AktE] anhängig ist.
Die Antragsteller haben das im Eingliederungsbeschluss festgelegte Umtauschverhältnis für unzureichend gehalten und neben einer angemessenen Abfindung in Aktien die Festsetzung einer angemessenen Barabfindung begehrt. Die U AG sei im Zeitpunkt des Wirksamwerdens der Eingliederung von der in Gründung befindlichen Antragsgegnerin abhängig gewesen. Das dem Eingliederungsbericht zugrundegelegte Bewertungsgutachten sei nicht nachvollziehbar; es sei eine vollständige Neubewertung geboten. Das Umtauschverhältnis berücksichtige nicht, dass die Fusion der U AG mit der GL AG zum Zeitpunkt des Eingliederungsbeschlusses bereits festgestanden habe, so dass sie von vornherein „nur“ Aktien der Antragsgegnerin hätten erhalten können; die daraus resultierende „relative Schlechterstellung“ habe in das Umtauschverhältnis einfließen müssen. Die Planung sei hinsichtlich der Stahlsparte der U AG übertrieben optimistisch. Zu Unrecht und in ungerechtfertigter Höhe seien Synergieeffekte aus der Verschmelzung mit der GL AG berücksichtigt worden. Hinsichtlich der UJ AG sei die Planung zu pessimistisch. Die zugrundegelegten Risikozuschläge, Kapitalisierungszinssätze und Wachstumsabschläge seien unangemessen. Zu Unrecht sei eine typisierte Ertragssteuerbelastung von 35 % in Ansatz gebracht worden.
Das Landgericht hat den Sachverständigen Dr. T. beauftragt, die Unternehmen selbständig neu zu bewerten, und - nachfolgend – die von ihm erstellten Gutachten zu ergänzen. Der gemeinsame Vertreter der außenstehenden Aktionäre und einzelne Antragsteller haben den Sachverständigen, der in der Vergangenheit als Abschlussprüfer einzelner Tochtergesellschaften des Konzerns tätig war, als befangen abgelehnt. Das Landgericht hat das Ablehnungsgesuch zurückgewiesen; die dagegen gerichteten sofortigen Beschwerden u.a. des gemeinsamen Vertreters der außenstehenden Aktionäre hat der Senat mit Beschluss vom 24.05.2006 (I-26 W 9/06 (AktE), AG 2006, 754 f.) zurückgewiesen, weil allein die vorherige Tätigkeit als Abschlussprüfer ohne Hinzutreten weiterer, die Besorgnis der Befangenheit rechtfertigender Umstände einer Bestellung zum gerichtlichen Sachverständigen in einem Spruchstellenverfahren nicht entgegensteht.
In seinem Hauptgutachten vom 16.05.2011 hat der Sachverständige die jeweiligen Unternehmenswerte einschließlich aller Beteiligungen basierend auf den unternehmenseigenen Planungen für die Geschäftsjahre 1995/1996 bis 1997/1998 neu berechnet und ist zu dem Ergebnis gelangt, dass die im Eingliederungsbeschluss vorgesehene Umtauschrelation angemessen ist. Die Unternehmenswerte hat er - unter Berücksichtigung des IDW S 1 (2005) - mit 23.367 Mio. DM (U AG) bzw. 7.938 Mio. DM (UJ AG) ermittelt und daraus ein Umtauschverhältnis von 1,240:1 abgeleitet. Den Basiszins hat er mit 5,25 % vor bzw. – ebenfalls unter Berücksichtigung einer typisierten persönlichen Ertragssteuer von 35 % - 3,41 % nach Steuern ermittelt, die Risikozuschläge unter Anwendung des Tax-CAPM als Produkt aus der Marktrisikoprämie nach persönlichen Ertragssteuern (5,5 %) und - aus den Daten einer peer group abgeleiteten - verschuldeten Betafaktoren von 0,64 (U AG) bzw. 0,54 (UJ AG) mit 3,5 % (U AG) bzw. 2,98 % (UJ AG), so dass sich für die 1. Phase ein gerundeter Kapitalisierungszinssatz von 7 % (U AG) bzw. 6,5 % (UJ AG) ergab. Für die 2. Phase hielt er – wie die Bewertungsgutachter - für beide Unternehmen einen einheitlichen Wachstumsabschlag in Höhe von 1 % für angemessen. Die aus den Börsenkursen ableitbaren Wertverhältnisse hatten demgegenüber nur eine Wertrelation von 1,203:1 (zum Bewertungsstichtag AG) bzw. 1,108:1 (im volumengewichteten Durchschnittskurs) ergeben.
Mit Beschluss vom 24.11.2011 hat das Landgericht dem Sachverständigen u.a. aufgegeben, ergänzend zu der Frage Stellung zu nehmen, welche angemessene Abfindung sich ergibt, „wenn a) der Standard HFA 2/1983 in der zum Bewertungsstichtag maßgebenden Anwendung, b) der IDW S 1 in der Fassung vom 28. Juni 2000 zu Grunde gelegt wird“; ergänzend hat es mit Schreiben vom 21.05.2012 darum gebeten, auch bei Zugrundelegung des IDW S 1 (2000) den nach der sog. Svensson-Methode zu ermittelten Basiszins in Ansatz zu bringen.
In seinem Ergänzungsgutachten vom 28.09.2012 hat der Sachverständige festgestellt, dass zwischen den Bewertungsgrundsätzen nach der Stellungnahme HFA 2/1983 in der zum Bewertungsstichtag maßgeblichen und sachgerechten Interpretation und dem Bewertungsstandard IDW S 1 (2000) bezogen auf den Ertragswert keine methodischen Unterschiede bestünden, der Bewertungsstandard IDW S 1 (2000) in seinen wesentlichen Neuerungen nur die zum Bewertungsstichtag im Berufsstand bereits angewandten Interpretationen der Stellungnahme HFA 2/1983 kodifiziere. Nach HFA 2/1983 „bzw.“ IDW S 1 (2000) ist er zu dem Ergebnis gelangt, dass sich – auch bei geänderten Bewertungsparametern - kein Umtauschverhältnis ermittelt, dass das von L. ermittelte Umtauschverhältnis von 1,25:1 übersteigen würde; wegen der Werte im Einzelnen wird auf das Ergänzungsgutachten vom 28.09.2012 (dort S. 31 ff.) Bezug genommen. In seinem 2. Ergänzungsgutachten vom 22.04.2013 hat der Sachverständige sein Gutachten mit Blick auf gegen den Betafaktor erhobene Einwendungen ergänzt. Wegen der Ausführungen im Einzelnen wird auf das Hauptgutachten vom 16.05.2011 sowie die Ergänzungsgutachten vom 28.09.2012 und 22.04.2013 verwiesen.
Mit dem angefochtenen Beschluss vom 05.09.2013 hat das Landgericht die Anträge zurückgewiesen. Dabei hat es u. a. den Antrag der Antragstellerin zu 6) als unzulässig verworfen, weil diese ihre Antragsberechtigung trotz gerichtlichen Hinweises nicht hinreichend nachgewiesen habe. Die übrigen Anträge seien unbegründet. Eine Barabfindung habe nicht angeboten werden müssen, weil es sich bei der U AG nicht um eine abhängige Gesellschaft im Sinne von § 17 AktG gehandelt habe. Die im Eingliederungsbeschluss festgelegte Abfindung in Aktien der U AG im Verhältnis von 1,25:1 sei angemessen. Nach den Feststellungen des Sachverständigen erscheine es sachgerecht, den Bewertungsstandard IDW S 1 (2000) zu Grunde zu legen. Die Bewertung sei zwar grundsätzlich anhand des Bewertungsstandards vorzunehmen, der zum Bewertungsstichtag gegolten habe, hier des HFA 2/1983; der seit September 1997 im Auftrag des Hauptausschusses des IDW von dem Arbeitskreis Unternehmensbewertung überarbeitete Standard habe jedoch schon im September 1998 vorgelegen und sich im Wirtschaftsprüferhandbuch 1998 niedergeschlagen, zugleich habe er in seinen wesentlichen Neuerungen nur die im Berufsstand bereits angewandten Interpretationen des alten Standards HFA 2/1983 kodifiziert. Zwischen beiden Bewertungsstandards hätten keine „nennenswerten“ Unterschiede bestanden. Der Sachverständige habe alle zur Ermittlung der Ertragswerte wesentlichen Beteiligungen der Unternehmen ermittelt und deren Planungsrechnungen auf Plausibilität überprüft.
Im Ergebnis dahinstehen könne, ob der Basiszins auf der Grundlage historischer Durchschnittswerte, nach der Äquivalenzzinsmethode oder anhand der Zinsstrukturkurve abzuleiten sei, denn weder die erstgenannten, zum Bewertungsstichtag üblichen Methoden, nach denen sich Basiszinssätze in einer Bandbreite von 5,5 % bis 7 % ermitteln ließen, noch die Ableitung anhand der Zinsstrukturkurve, nach der sich ein Basiszins von rund 5,25 % ergebe, führten vorliegend zu einem gegenüber der Bewertung von L. günstigeren Umtauschverhältnis. Die jeweiligen Varianten wirkten sich zwar auf die Ertragswerte aus; sie führten aber zu keiner nennenswerten Änderung der Wertrelation. Die Marktrisikoprämie sei mit dem Sachverständigen mit 5,5 % vor persönlichen Steuern anzunehmen. Der Sachverständige habe verschiedene Studien zur Renditedifferenz zwischen Aktien und Renten ausgewertet, die teilweise auf der Grundlage des arithmetischen, teilweise auf der Grundlage des geometrischen Mittels erstellt worden seien; hierbei habe sich gezeigt, dass die Risikoprämien im Mittel in einer Bandbreite zwischen rund 5 % und 6 % anzusiedeln seien. Der Ansatz des Mittelwerts von 5,5 % sei sachgerecht. Als Betafaktor seien Werte von 0,64 für die U AG und zwischen 0,54 und 0,56 für die UJ AG zugrundezulegen. Der Sachverständige habe plausibel begründet, weshalb er nicht auf die unternehmenseigenen Betafaktoren abgestellt habe. Der von ihm angenommene Wachstumsabschlag von 1 % sei nicht zu beanstanden. Da der U.-Konzern aufgrund seiner Struktur eine große Bandbreite des industriellen Sektors abdecke, erscheine es plausibel, für alle Konzernsparten und damit auch für die Bewertung der UJ AG denselben Wachstumsabschlag anzusetzen.
Die Synergien aus der Verschmelzung der U AG und der GL AG seien angemessen berücksichtigt worden; letztlich könne diese Frage aber auch dahinstehen. Würden die Synergien nicht berücksichtigt, so reduzierten sich zwar die Sonderwerte; das daraus resultierende Wertverhältnis von 1,195:1 führe aber zu keinem für die Antragsteller günstigeren Umtauschverhältnis. Gleiches gelte für die aus den Börsenkursen abgeleitete Wertrelation.
Gegen diesen Beschluss richten sich die Beschwerden der noch am Beschwerdeverfahren beteiligten Antragsteller zu 4) bis 6), 12) und 19). Die Antragstellerin zu 6) hat zum Nachweis ihrer Antragsberechtigung eine Bescheinigung der Kreissparkasse L. vom 10.10.2013 vorgelegt (Bl. 1241 GA). Die Antragsteller zu 7) bis 11), 14) und 15) haben ihre Beschwerden zurückgenommen.
In der Sache rügen die Antragsteller, das Landgericht habe „kurzerhand“ durch Zurückweisung aller Anträge entschieden, ohne die wesentlichen Besonderheiten des Falles aufzugreifen, auch habe es zur Erörterung der Sachverständigengutachten keine mündliche Verhandlung anberaumt. Dadurch habe es ihren Anspruch auf rechtliches Gehör verletzt. Das Umtauschverhältnis habe das Landgericht falsch bewertet. Es habe den falschen Bewertungsstandard zugrundegelegt, abzustellen sei auf den am Bewertungsstichtag geltenden Standard HFA 2/1983. Daher sei eine neue Begutachtung vorzunehmen. Der vom Landgericht angewendete Bewertungsstandard IDW S 1 (2000) habe keineswegs nur die im Berufsstand bereits angewendeten Interpretationen der Stellungnahme HFA 2/1983 kodifiziert, sondern eine Reihe von Neuerungen beinhaltet, etwa die Einführung des CAPM; das steuerliche Halbeinkünfteverfahren sei zudem erst im Juli 2000 – nach dem Bewertungsstichtag - verabschiedet worden. Es liege auf der Hand, dass die Stahlsparte überbewertet, während die UJ AG, die nahezu ausschließlich Industriesparten mit ganz besonderem Wachstumspotenzial beinhaltet habe, „gleichgebügelt“ worden sei. Das Landgericht habe insbesondere nicht berücksichtigt, dass die Verschmelzung der U AG zur jetzigen Antragsgegnerin zu einer noch größer gewordenen Fokussierung auf das Stahlgeschäft geführt habe und mit der Antragsgegnerin eine neue und gegenüber der „bisherigen“ U AG völlig andere wirtschaftliche Einheit entstanden sei. Dadurch würden die Antragsteller in ihrem Eigentumsrecht aus Art. 14 GG verletzt. Zu Unrecht bzw. in ungerechtfertigter Höhe seien Synergieeffekte berücksichtigt worden. Insbesondere bei den Betafaktoren und Wachstumsabschlägen sei stärker zu Gunsten der UJ AG zu differenzieren, um den völlig unterschiedlichen Geschäftsfeldern Rechnung zu tragen. Die vom Landgericht angenommenen Beta-Werte seien nicht nachvollziehbar, die diesbezüglichen Feststellungen des – nur „vermeintlich unabhängigen“ - Sachverständigen unzulänglich. Es sei auf die unternehmenseigenen Betafaktoren abzustellen. Auch der Wachstumsabschlag sei „völlig undifferenziert“ einheitlich auf 1 % festgesetzt worden.
Der gemeinsame Vertreter der ausgeschiedenen Aktionäre hält die Kritik der Antragsteller an der landgerichtlichen Entscheidung für berechtigt und eine ergänzende Begutachtung für erforderlich. Zu Unrecht habe das Landgericht den Bewertungsstandard IDW S 1 (2000), insbesondere die Nachsteuerbetrachtung, zugrunde gelegt. Nach der bisherigen Rechtsprechung - auch des Senats - sei nach dem Stichtagsprinzip und aufgrund von Vertrauensschutzaspekten der Bewertungsstandard anzuwenden, der am Stichtag gegolten habe. Danach sei auch eine Vorsteuerbetrachtung sachgerecht, weil die Stellungnahme HFA 2/1983 die Berücksichtigung persönlicher Ertragssteuern noch nicht vorgesehen habe.
Die Antragsgegnerin verteidigt den angefochtenen Beschluss. Sie meint, das Umtauschverhältnis von 1,25:1 sei in jedem Fall angemessen. Die Rechtsfrage, welcher Bewertungsstandard anzuwenden sei, sei nicht entscheidungserheblich, da es bei einer Abfindung in eigenen Aktien der Hauptgesellschaft nur auf die Angemessenheit der Umtauschrelation ankomme und sich ein Wechsel des Bewertungsstandards gleichermaßen sowohl auf den Wert der eingegliederten Gesellschaft als auch auf den der Hauptgesellschaft auswirke.
Wegen des weiteren Sach- und Streitstands wird auf die gewechselten Schriftsätze nebst in Bezug genommener Anlagen verwiesen.
Aus den Gründen
II.
Die sofortigen Beschwerden sind – soweit sie nicht zurückgenommen wurden - zulässig, haben in der Sache jedoch – mit Ausnahme der auf die Feststellung der Zulässigkeit ihres Antrags gerichteten Beschwerde der Antragstellerin zu 6) - keinen Erfolg.
1. Die sofortigen Beschwerden sind jeweils zulässig, insbesondere wurden sie form- und fristgerecht eingelegt (§§ 12 Abs. 1 SpruchG a.F., 22 Abs. 1 FGG).
Da die Rechtsmittel nach dem 01.09.2003 eingelegt wurden, gelten nach § 17 Abs. 2 Satz 2 SpruchG für die Beschwerdeinstanz - anders als für das im Jahr 1999 eingeleitete erstinstanzliche Verfahren - die Verfahrensvorschriften des Spruchverfahrensgesetzes. Nach der Übergangsvorschrift des Art. 111 Abs. 1 des Gesetzes zur Reform des Verfahrens in Familiensachen und in den Angelegenheiten der freiwilligen Gerichtsbarkeit vom 17.12.2008 (FGG-RG, BGBl. I, 2586) finden insoweit auf vor dem 01.09.2009 eingeleitete oder beantragte Spruchverfahren weiter die vor Inkrafttreten des FGG-RG geltenden Verfahrensvorschriften des SpruchG a.F. und des FGG Anwendung, und zwar auch dann, wenn die Beschwerden – wie hier - nach dem 01.09.2009 eingelegt wurden. Maßgeblich für das anzuwendende Verfahrensrecht ist allein der Beginn des den Instanzenzug einleitenden erstinstanzlichen Verfahrens (vgl. BT-Drs. 16/6308 S. 359; BGH, Beschlüsse v. 22.10.2013 – II ZB 4/13 – Rn. 4, AG 2014, 46; 01.03.2010 – II ZB 1/10 - Rn. 7, ZIP 2010, 446 ff.; Senat, Beschlüsse v. 30.04.2014 – I-26 W 16/13 – Rn. 7, AG 2015, 438 f.; 17.06.2013 – I-26 W 3/12 (AktE) – n.v.; 25.09.2009 – I-26 W 5/08 (AktE) – Rn. 16, AG 2009, 873 ff.; 04.10.2006 – I-26 W 7/06 (AktE) – Rn. 17, ZIP 2006, 2379 ff.; OLG München, Beschluss v. 25.02.2010 – 31 Wx 32/10 - Rn. 2, AG 2010, 717; Klöcker in: K. Schmidt/Lutter, AktG, 3. A., § 17 SpruchG, Rn. 16).
2. Mit Erfolg wendet sich die Antragstellerin zu 6) dagegen, dass ihr Antrag als unzulässig verworfen worden ist. Mit der im Beschwerdeverfahren vorgelegten Bescheinigung der Kreissparkasse L. vom 10.10.2013 hat sie belegt, dass sie Aktionärin der UJ AG war, als deren Eingliederung am 26.01.1999 in das Handelsregister eingetragen wurde. Damit ist nachgewiesen, dass sie antragsberechtigt ist.
Nach §§ 320b Abs. 3 Satz 1, 306 Abs. 1 AktG a.F., die gemäß § 17 Abs. 2 Satz 1 SpruchG auf das vorliegende - noch vor Inkrafttreten des Spruchverfahrensgesetzes eingeleitete - Spruchverfahren anzuwenden sind, ist jeder ausgeschiedene Aktionär einer eingegliederten Gesellschaft berechtigt, ein Spruchstellenverfahren einzuleiten (vgl. Grunewald in: MünchKomm AktG, 2. A., § 320b Rn. 16; Hüffer, AktG, 4. A., § 320b Rn. 10; zur näheren dogmatischen Einordnung der Antragsberechtigung Schulenberg, AG 1998, 74 ff.; van Aerssen, AG 1999, 249 ff.).
Entgegen dem Einwand der Antragsgegnerin kann der Nachweis grundsätzlich auch noch im Beschwerdeverfahren nachgeholt werden (vgl. Senat, Beschluss v. 27.05.2009 – I-26 W 5/07 (AktE) – Rn. 70, WM 2009, 2220 ff.; OLG Stuttgart, Beschluss v. 16.02.2007 – 20 W 25/05 – Rn. 14, AG 2007, 596 f.; OLG München, Beschluss v. 11.07.2006 – 31 Wx 41/05 – Rn. 14 f., ZIP 2006, 1722 ff.). Anlass davon abzuweichen, besteht vorliegend nicht. Nach dem Willen des Gesetzgebers sollen zwar die zum 01.09.2003 eingeführten Verfahrensförderungspflichten das Spruchverfahren nachhaltig beschleunigen (BT-Drs. 15/371 S. 11), weshalb auch die §§ 9 und 10 SpruchG in Anlehnung an die §§ 282, 296 ZPO allgemeine Verfahrensförderungspflichten sowie Verspätungsvorschriften vorsehen, die die Ahndung eines Verstoßes gegen die Verfahrensförderungspflicht mit der Präklusion des verspäteten Vorbringens ermöglichen sollen (vgl. Wasmann, WM 2004, 819, 824; Bungert/Mennicke, BB 2003, 2021 ff.). Diese Vorschriften finden jedoch auf das vorliegende, noch nach alter Rechtslage zu beurteilende erstinstanzliche Verfahren keine Anwendung. Auch die in §§ 3 Satz 1 Nr. 2, 4 Abs. 2 Satz 2 Nr. 2 SpruchG geregelte Pflicht, die Antragsberechtigung innerhalb der Antragsfrist nachzuweisen, ist erst mit der Einführung des Spruchverfahrensgesetzes eingeführt worden und gilt daher nur für Anträge, die ab dem 01.09.2003 gestellt wurden (vgl. Senat, Beschlüsse v. 29.09.2010 – I-26 W 4/09 (AktE) – Rn. 28, juris; 23.01.2008 – I-26 W 6/06 (AktE) – Rn. 39, AG 2008, 822 ff.; 04.10.2006 – I-26 W 7/06 (AktE) – Rn. 19, ZIP 2006, 2379 ff.). Dies hat der Senat bei der Überprüfung des erstinstanzlichen Verfahrens zu beachten (Senat, Beschlüsse v. 27.05.2009 – I-26 W 5/07 (AktE) – Rn. 70, WM 2009, 2220 ff.; 23.01.2008 - I-26 W 6/06 (AktE) - Rn. 39, AG 2008, 822 ff.; 04.10.2006 - I-26 W 7/06 (AktE) – Rn. 19, ZIP 2006, 2379 ff.; Winter in: Simon, SpruchG, § 17 Rn. 23). Dass das Landgericht (u.a.) die Antragstellerin zu 6) bereits im Jahr 2004 auf den fehlenden Nachweis hingewiesen hat, rechtfertigt keine abweichende Beurteilung. Eine Frist, den Nachweis zu erbringen, hat das Landgericht nicht gesetzt. Die bis zur Einführung des Spruchverfahrensgesetzes über §§ 306 Abs. 2, 99 Abs. 1 AktG a.F. geltenden FGG-Regelungen enthielten keine Präklusionsvorschriften (ebenso OLG Frankfurt, Beschluss v. 28.01.2008 – 20 W 443/07 – Rn. 13, juris; allgemein zum Verfahren nach alter Rechtslage Bilda in: MünchKomm AktG, 2. A., § 306 Rn. 1 ff., Emmerich/Habersack, Aktienkonzernrecht (1998), § 306 Rn. 24 ff.; Hüffer, AktG, 4. A., § 306 Rn. 4). Schließlich kommt hinzu, dass der nun vorgelegte Nachweis auch angesichts der - unzweifelhaft - zulässigen Anträge der weiteren beschwerdeführenden Antragsteller nicht zu einer Verfahrensverzögerung führt.
3. In der Sache haben die – nur noch gegen das Umtauschverhältnis gerichteten - Rechtsmittel jedoch keinen Erfolg. Das Landgericht hat zu Recht angenommen, dass das im Eingliederungsbeschluss festgelegte Umtauschangebot angemessen ist.
Zur Vermeidung überflüssiger Wiederholungen erfolgen nur Ausführungen zu den im Beschwerdeverfahren angegriffenen Punkten; im Übrigen wird auf die zutreffenden Ausführungen des Landgerichts im angegriffenen Beschluss verwiesen.
Für die nachstehende Begründung gilt:
Nach § 320b Abs. 1 Satz 1, Satz 2 AktG a.F. steht jedem aus der eingegliederten Gesellschaft ausscheidenden Aktionär eine angemessene Abfindung durch eigene Aktien der Hauptgesellschaft zu. Sofern ein „glatter“ Umtausch nicht möglich ist, können Spitzenbeträge oder Aktienspitzen durch bare Zuzahlung ausgeglichen werden (§ 320b Abs. 1 Satz 4 AktG a.F.). Um angemessen zu sein, muss das Umtauschverhältnis dem Verhältnis der auf die jeweils ausgegebenen Anteile bezogenen Unternehmenswerte entsprechen (vgl. Grunewald in: MünchKomm AktG, aaO, § 320b Rn. 3, 10). Hierzu ist der Wert der Unternehmen unter Berücksichtigung anerkannter betriebswirtschaftlicher Erkenntnisse im Wege der Schätzung gemäß § 287 Abs. 2 ZPO zu ermitteln und anschließend unter Berücksichtigung der jeweils ausgegebenen Anteile ins Verhältnis zu setzen. Dabei ist ein existierender Börsenkurs als Untergrenze für den anteiligen Wert der eingegliederten Gesellschaft zu berücksichtigen (vgl. BVerfG, Nichtannahmebeschluss v. 26.04.2011 – 1 BvR 2658/10 – Rn. 21, NJW 2011, 2497 ff. – „T-Online International/Deutsche Telekom“).
Ausgehend von diesen Grundsätzen ist das im Eingliederungsbeschluss vorgesehene Umtauschverhältnis von 1,25:1, wie das Landgericht zutreffend festgestellt hat, nicht unangemessen.
3.1 Der Einwand, bei der Bemessung des Umtauschverhältnisses habe - zugunsten der Aktionäre - berücksichtigt werden müssen, dass diese angesichts der zum Bewertungsstichtag bereits „beschlossenen“ Verschmelzung der U AG mit der GL AG von vornherein „nur“ Aktien der Antragsgegnerin hätten erhalten können, ist unberechtigt. Wie die Antragsgegnerin zu Recht geltend macht, läuft er auf eine Vermischung der jeweiligen Bewertungsanlässe und demzufolge auch der Bewertungsobjekte hinaus, die unzulässig ist. Folglich ist auch nicht das Eigentumsrecht der Antragsteller aus Art. 14 GG verletzt.
Gegenstand von Spruchverfahren ist stets eine Unternehmensbewertung, die auf den jeweiligen Anlass, Zweck und rechtlichen Rahmen der Bewertung zugeschnitten ist; dabei dienen Relationsbewertungen beim Zusammenschluss von Unternehmen dazu, das Wertverhältnis der am Zusammenschluss beteiligten Unternehmen und damit den Anteil der beiderseitigen Anteilseigner an der neuen Unternehmenseinheit zu ermitteln (vgl. Reuter, AG 2007, 881, 884). Die aufgrund der Eingliederung der UJ AG in die U AG vorzunehmende Bewertung hat sich deshalb auf den Ertragswert der an der Eingliederung beteiligten Unternehmen zu dem hier in Rede stehenden Bewertungsstichtag (15.12.1998) zu beziehen. Die Bewertungsgutachter L. wie auch der gerichtlich bestellte Sachverständige haben danach zu Recht berücksichtigt, dass U und L ihre Flachstahlaktivitäten zum 01.04.1997 in der TL Stahl AG zusammengeführt hatten (vgl. Eingliederungsbericht S. 27, 33 f.; Gutachten S. 66 ff.); der spätere – erst durch die nachfolgende Verschmelzung ausgelöste – Aktientausch in Aktien der – erst zum 17.03.1999 gegründeten - Antragsgegnerin hat jedoch außer Betracht zu bleiben.
Es ist auch unzutreffend, dass die Aktionäre der UJ AG von vornherein „nur“ Aktien der Antragsgegnerin hätten erhalten können. Sie sind bereits mit Eintragung der Eingliederung zum 26.01.1999 aus der UJ AG ausgeschieden, während die Verschmelzung der U AG zur Antragsgegnerin erst im März 1999 wirksam wurde. Dieser zeitliche Ablauf entsprach der unternehmenseigenen Planung am Bewertungsstichtag. Diese sah vor, dass die Verschmelzung erst nach dem Beschluss der ordentlichen Hauptversammlung der U AG am 26.02.1999 über den Jahresabschluss für das Geschäftsjahr 1997/98 zum 01.03.1999 wirksam werden sollte; jede im Rahmen der Eingliederung erhaltene Aktie der U AG sollte dann im Zuge der Verschmelzung in 10 Stück Aktien der Antragsgegnerin getauscht werden. Es handelt sich daher ersichtlich um zwei zeitlich aufeinander folgende, voneinander getrennt zu beurteilende Strukturmaßnahmen mit unterschiedlichen Bewertungsstichtagen, so dass Einwendungen gegen die den jeweiligen Kompensationsleistungen zugrundeliegenden Bewertungen oder Unternehmenswertrelationen in den den jeweiligen Bewertungsanlass betreffenden Spruchverfahren geltend zu machen sind.
Wie die Antragsteller nicht in Abrede stellen, war die U AG bezogen auf die hier in Rede stehende Eingliederung Hauptgesellschaft im Sinne von § 320b Abs. 1 Satz 2 AktG, denn sie war zum Bewertungsstichtag Hauptaktionärin der UJ AG; ihre Verschmelzung auf die neu gegründete Antragsgegnerin ist – wie geplant - erst später wirksam geworden. Im Einklang damit ging der Vorstand der U AG davon aus, dass ansonsten - wäre die Verschmelzung wider Erwarten vor der Eingliederung der UJ AG in die U AG wirksam geworden - ein „neuer“ Eingliederungsbeschluss der UJ AG in die Antragsgegnerin und ein „neuer“ Zustimmungsbeschluss der Antragsgegnerin auf Basis „neuer“ Bewertungen der Antragsgegnerin einerseits und der UJ AG andererseits hätte gefasst werden müssen (Eingliederungsbericht S. 20).
3.2 Der Einwand einzelner Antragsteller und des gemeinsamen Vertreters, das Landgericht sei – dem Sachverständigen folgend – bei seiner Überprüfung von falschen Bewertungsgrundsätzen ausgegangen, bleibt ohne Erfolg.
Der gerichtliche Sachverständige und ihm folgend das Landgericht sind bei der Bewertung von der Ertragswertmethode ausgegangen, die als eine geeignete Methode der Unternehmensbewertung anerkannt (vgl. nur BGHZ 156, 57 – „Ytong"; Paulsen in: MünchKomm AktG, 4. A., § 305 Rn. 80) und verfassungsrechtlich unbedenklich (vgl. BVerfGE 100, 289, 307 – „DAT/Altana") ist.
Entgegen der Ansicht einzelner Antragsteller und des gemeinsamen Vertreters der ausgeschiedenen Aktionäre ist es nicht zu beanstanden, dass das Landgericht den Bewertungsstandard IDW S 1 (2000) herangezogen hat.
Das Landgericht ist im Ansatz von dem – in der Vergangenheit auch vom Senat (vgl. nur Vorlagebeschluss v. 28.08.2014 – I-26 W 9/12 (AktE) – Rn. 61, AG 2014, 817 ff. m.w.N.) vertretenen - Standpunkt ausgegangen, dass die Bewertung grundsätzlich anhand des Bewertungsstandards vorzunehmen ist, der zum Bewertungsstichtag gegolten hat. Der IDW S 1 (2000) ist als Entwurf erst am 27.01.1999 veröffentlicht und nach der Diskussionsphase am 28.06.2000 durch den Hauptfachausschuss endgültig verabschiedet worden (ausführlich hierzu Bungert, WPg 2008, 811 ff. m.w.N.).
Dass das Landgericht vorliegend dennoch den Bewertungsstandard IDW S 1 (2000) - insbesondere die Grundsätze des Capital Asset Pricing Model (CAPM) zur Plausibilisierung des Risikozuschlags und die Nachsteuerbetrachtung – angewendet hat, hat es – dem Sachverständigen folgend – damit begründet, dass der IDW S 1 (2000) in seinen wesentlichen Neuerungen den Bewertungsgrundsätzen entsprach, die am Bewertungsstichtag 15.12.1998 bereits gängige Praxis in der Unternehmensbewertung waren. Desweiteren hat es berücksichtigt, dass der Hauptausschuss des IDW den Arbeitskreis Unternehmensbewertung im September 1997 mit der Überarbeitung des HFA 2/1983 beauftragt hatte, die im September 1998 beendet war und deren Ergebnisse sich bereits im Wirtschaftsprüfer-Handbuch 1998 niederschlugen. Wie der Sachverständige überdies ausgeführt hat, wurde die Nachsteuerbetrachtung bereits vor der Veröffentlichung der Entwurfsfassung des IDW S 1 (2000) von dem Arbeitskreis Unternehmensbewertung des IDW in dessen Regeln zur Behandlung der Auswirkungen persönlicher Ertragssteuern (FN-IDW 1997, 33 ff.) gebilligt. Dessen Verlautbarungen sind – wie die IDW-Standards und die sonstigen Verlautbarungen des Fachausschusses für Unternehmensbewertung und Betriebswirtschaft (FAUB) – als anerkannte Expertenauffassung anzusehen und bilden eine Erkenntnisquelle für das methodisch zutreffende Vorgehen bei der Ermittlung von Unternehmenswerten (vgl. nur Senat, Vorlagebeschluss v. 28.08.2014 – I-26 W 9/12 (AktE) – Rn. 61, AG 2014, 817 ff. m.w.N.).
Ob bzw. in welchem Maße sich die Nachsteuerbetrachtung und das Standard-CAPM zum Zeitpunkt des hier in Rede stehenden Bewertungsstichtags tatsächlich bereits in der Bewertungspraxis durchgesetzt hatten, kann der Senat nach dem Beschluss des Bundesgerichtshofes vom 29.09.2015 (- II ZB 23/14 –, ZIP 2016, 110 ff.) letztlich dahinstehen lassen. Jedenfalls sah der Bewertungsstandard IDW S 1 (2000) vor, dass der Risikozuschlag marktgestützt insbesondere nach den Grundsätzen des CAPM ermittelt werden konnte (IDW S 1 (2000) Tz. 98, 136). Zugleich wurde dort die Nachsteuerbetrachtung festgeschrieben, mit der berücksichtigt werden sollte, dass die finanziellen Überschüsse aus der alternativ am Kapitalmarkt zu tätigenden Anlage der persönlichen Ertragsbesteuerung des Unternehmenseigners unterliegen (IDW S 1 (2000) Tz. 99, 117). Wie der II. Zivilsenat des Bundesgerichtshofes (Beschluss v. 29.09.2015 – II ZB 23/14 – Rn. 31 ff., ZIP 2016, 110 ff.) entschieden hat, ist es nicht zu beanstanden, wenn der Unternehmenswert im Spruchverfahren anhand fachlicher Berechnungsweisen geschätzt wird, die erst nach der Strukturmaßnahme, die den Anlass für die Bewertung gibt, und dem dafür bestimmten Bewertungsstichtag entwickelt wurden. Dem stehen weder der Gedanke der Rechtssicherheit noch der Vertrauensschutz entgegen. Die Schätzung aufgrund einer neuen Berechnungsweise verletzt das Stichtagsprinzip nicht, solange die neue Berechnungsweise nicht eine Reaktion auf nach dem Stichtag eingetretene und zuvor nicht angelegte wirtschaftliche oder rechtliche Veränderungen, insbesondere in steuerlicher Hinsicht ist.
Danach bleiben die von den Antragstellern wie dem gemeinsamen Vertreter geltend gemachten Bedenken gegen die vom Landgericht angewendeten Bewertungsgrundsätze ohne Erfolg. Die Ausführungen der Antragstellerin zu 6) zu den am Bewertungsstichtag geltenden steuerlichen Rahmenbedingungen gehen fehl. Zwar galt am Bewertungsstichtag noch das sog. körperschaftsteuerliche Anrechnungsverfahren. Dieses haben jedoch sowohl der Sachverständige – und mit ihm das Landgericht - als auch bereits die Bewertungsgutachter berücksichtigt (Gutachten S. 33, 46, Eingliederungsbericht S. 38); das Halbeinkünfteverfahren fand hier gerade keine Anwendung.
Ergänzend kommt hinzu, dass nach den Ausführungen des Sachverständigen ein Wechsel des Bewertungsstandards nicht zu einem günstigeren Umtauschverhältnis als im Eingliederungsbeschluss vorgesehen führen würde. Dieses beträgt dem Gutachten zufolge bei Zugrundelegung des IDW S 1 (2005) 1,24:1; nach der Stellungnahme HFA 2/1983 bzw. dem Standard IDW S 1 (2000) würden sich – selbst bei einem nach der sog. Svensson-Methode abgeleiteten Basiszinssatz von 5,25 % - nach den Berechnungen des Sachverständigen im Ergänzungsgutachten vom 28.09.2012 sogar nur Umtauschrelationen zwischen 1,187:1 und 1,192:1 ergeben. Sämtliche der ermittelten Umtauschrelationen liegen daher jeweils unter dem im Eingliederungsbeschluss vorgesehenen Umtauschverhältnis. Schließlich wendet die Antragsgegnerin zu Recht ein, dass sich jedenfalls Änderungen bei der Bestimmung des Risikozuschlags und des Kapitalisierungszinssatzes gleichermaßen auf den Wert beider Unternehmen auswirken würden, so dass dies für die Umtauschrelation ohne Bedeutung wäre (so auch OLG Stuttgart, Beschlüsse v. 06.07.2007 – 20 W 5/06 – Rn. 43 ff., AG 2007, 705 ff.; 08.03.2006 – 20 W 5/05 – Rn. 128 ff., AG 2006, 420 ff.).
3.3 Die Einwendungen einzelner Antragsteller gegen die vom Landgericht zu Grunde gelegten Ertragswertpotenziale der zu bewertenden Unternehmen überzeugen nicht.
Zu Unrecht rügen die Antragsteller, dass der Sachverständige die Ertragsaussichten der Stahlsparte der U AG einseitig überbewertet oder „hochgejubelt“ hätte. Der Sachverständige hat – anders als im Bewertungsgutachten L. - das nachhaltige operative Ergebnis (EBITDA) sämtlicher Beteiligungen individuell abgeleitet (Gutachten S. 44) und die für die Bewertung der Stahlsparte berücksichtigten operativen Ergebnisse differenziert auf Seite 68 des Gutachtens dargestellt und nachfolgend erläutert. Er hat berücksichtigt, dass sich die Stahlkonjunktur in den Jahren vor dem Bewertungsstichtag schwankend entwickelt hatte (Gutachten S. 24 f.). Erläuternd hat er ausgeführt, dass die weltweite Stahlproduktion 1996 leicht sank (von 752 Mio. t auf 750 Mio. t), im Jahr 1997 wieder anstieg (auf 799 Mio. t) und im Jahr 1998 wieder rückläufig war (777 Mio. t). Ein ähnlicher Verlauf zeigte sich in Europa bzw. in Deutschland. Dies führte dazu, dass die Stahlpreise 1996 bei den meisten Erzeugnissen im Jahresdurchschnitt unter dem Vorjahresniveau lagen, erst im Frühjahr 1997 konnten sukzessiv bessere Preise erzielt werden. Das Jahr 1998 war von den Folgen der Finanzkrisen in Südostasien, Russland und Lateinamerika betroffen, infolgedessen die Binnennachfrage in den asiatischen Ländern einbrach. Die weltweite Stahlerzeugung sank infolge des Nachfragerückgangs um 2,8 %. Dies wirkte sich ebenfalls auf die europäische Stahlindustrie aus. Während die Rohstahlerzeugung im 1. Halbjahr 1998 noch kräftig gestiegen war, ging sie seit September immer stärker zurück, dieser Trend sollte sich im 1. Halbjahr 1999 aufgrund schlechterer Exportaussichten noch verstärken, erst für das 2. Halbjahr 1999 erwartete man wieder eine leicht anziehende Nachfrage. Hingegen war der Weltmarkt für rost-, säure- und hitzebeständige Edelstahl-Flach-Produkte 1996 und 1997 dadurch gekennzeichnet, dass die Nachfrage nur leicht anstieg, gleichzeitig die Märkte zunehmend gesättigt waren. Lagerbestände wurden abgebaut, die Versandmengen waren rückläufig, während das Kapazitätsangebot wuchs. Dies führte 1996 zu einem starken Preiseinbruch; 1997 stiegen die Preise nur geringfügig gegenüber dem Vorjahr. Durch zusätzliche Produktionskapazitäten US-amerikanischer Hersteller gerieten die Preise ab Mitte 1997 zunehmend unter Druck, auch im Jahr 1998 waren höhere Preise für Edelstahl-Flach-Produkte am Markt nicht durchsetzbar. Auch dies hat der Sachverständige nachvollziehbar mit den hohen Überbeständen asiatischer Hersteller infolge der Finanzkrise begründet.
Die schwankende Entwicklung und die damit verbundene Abschwächung der Stahlkonjunktur spiegeln sich in dem von dem Sachverständigen geplanten EBIT in den Jahren 1998/99 bis 2000/01 sowie in der ewigen Rente wider. Hierzu hat der Sachverständige ausgeführt, dass auch die erwartete Ergebnisentwicklung maßgeblich von den negativen wirtschaftlichen Entwicklungen in Russland und Asien, die auch auf Westeuropa ausstrahlten, geprägt sei (Gutachten S. 68). Dies steht in Einklang mit der unternehmenseigenen Planung der TL Stahl AG, die ebenfalls erwartete, dass die Stahlpreise sinken und die Rohertragsmarge deutlich rückläufig sein würde (Gutachten S. 68).
Auch ansonsten lässt sich nicht feststellen, dass der Sachverständige die Stahlsparte einseitig überbewertet hätte; er hat vielmehr sämtliche Beteiligungen individuell bewertet. So hat er beispielsweise berücksichtigt, dass die Rasselstein Hoesch GmbH von (nur) leichten Mengen- und Preissteigerungen ausging, weil die Kapazitäten weitgehend ausgeschöpft waren (Gutachten S. 68). Die FX GmbH hatte im Geschäftsjahr 1997/98 aufgrund der positiven Entwicklung im Edelstahlbereich eine Umsatzsteigerung von 21 % verzeichnen können, rechnete jedoch insbesondere aufgrund der Entwicklung in Osteuropa für das erste Planjahr damit, dass der Umsatz rückläufig sein würde. Dieser sollte erst im zweiten und dritten Planjahr wieder ausgeglichen werden. Angesichts dessen hat der Sachverständige mit einem nur leicht ansteigenden EBIT von 47 Mio. DM gerechnet. Planungsrechnungen der G. S.A., die von unveränderten Erzpreisen und Ergebnisverbesserungen ausging, hat er teilweise als zu optimistisch eingestuft und nach unten korrigiert. Bei der C. GmbH ist er von einer nur leicht ansteigenden Gesamtleistung und einem operativen Ergebnis auf nahezu unverändertem Niveau ausgegangen. Bei der US GmbH ging er davon aus, dass die für den Detailplanungszeitraum erwarteten deutlichen Ergebnisverbesserungen hauptsächlich auf ein geringeres Abschreibungsniveau zurückzuführen seien. Bei der FG mbH plante er angesichts von Effizienzsteigerungen im Materialeinsatz- und Personalbereich nur mit einem moderaten Anstieg der EBIT-Marge von 2,6 % (Geschäftsjahr 1997/98) auf 2,8 %.
Auch der Einwand, der Sachverständige und mit ihm das Landgericht habe besondere Wachstumspotenziale der UJ AG nicht hinreichend berücksichtigt, geht fehl. Der Sachverständige hat auch die wesentlichen Bewertungseinheiten der UJ-Sparte in seinem Gutachten auf Seite 74 im einzelnen dargestellt. Dabei hat er darauf hingewiesen, dass die UJ AG trotz der vollständigen Konsolidierung im Konzernabschluss an den Gesellschaften H & M Corp. und U Corp. lediglich Minderheitsanteile von 1 % bzw. 0,1 % hielt; die übrigen Anteile dieser Gesellschaften wurden von der U Holding Corp., einer unmittelbaren Tochtergesellschaft der U AG, gehalten (Gutachten S. 75). Die von ihm geplanten Ergebnisse hat er auf Seite 76 seines Gutachtens nachvollziehbar dargestellt und nachfolgend plausibel erläutert. Danach lässt sich ebenso wenig feststellen, dass er insoweit zu pessimistisch geplant hätte. So hat er u.a. berücksichtigt, dass die UA GmbH davon ausging, ihr operatives Ergebnis gegenüber dem Referenzzeitraum deutlich steigern zu können, nachdem sie die Aufzugsproduktion neu strukturiert und den Außenbereich neu organisiert hatte; hier wurde mit einem deutlichen Anstieg des operativen Ergebnisses von 29,4 Mio. DM im Geschäftsjahr 1997/98 auf 89,4 Mio. DM im dritten Planjahr geplant. Bei der C+X GmbH, die im Marine- und Zivilschiffneubau tätig ist, hat der Sachverständige - wie bei der UN GmbH – berücksichtigt, dass die Gesamtleistung abrechnungsbedingt stark schwankte; hier ist er von operativen Ergebnissen leicht unter den in den Geschäftsjahren 1996/97 und 1997/98 erzielten Werten ausgegangen, hat jedoch aufgrund des hohen Anzahlungsvolumens positive Zinsergebnisse berücksichtigt.
Schließlich hat der Sachverständige hinsichtlich der Sparte UC Automotive - zutreffend - darauf hingewiesen, dass die UJ AG an der – zu rund 72 % am nachhaltigen EBIT dieser Sparte beteiligten – Gesellschaft The C sowie an der UQ Inc. lediglich Minderheitsanteile von 0,01 % bzw. 0,8 % hielt; die übrigen Anteile dieser Gesellschaften hielt über die U Holding Corp. sowie zwei weitere Zwischenholdinggesellschaften wiederum die U AG (Gutachten S. 86, 91).
3.4 Die Einwände einzelner Antragsteller gegen die vom Sachverständigen berücksichtigten Synergievorteile vermögen die landgerichtliche Schätzung nicht in Zweifel zu ziehen. Zu Recht hat es das Landgericht letztlich dahinstehen lassen, ob Synergieeffekte durch die Verschmelzung der U AG mit der GL AG zu berücksichtigen sind, denn selbst wenn diese vollständig unberücksichtigt blieben, hätte dies kein für die Antragsteller günstigeres Umtauschergebnis zur Folge.
Für die Berücksichtigung der von dem Sachverständigen – wie bereits den Bewertungsgutachtern L. – geplanten Überschüsse spricht allerdings, dass es sich hierbei um sog. unechte Synergieeffekte handelt, die unabhängig von der dem Bewertungsanlass zugrunde liegenden Maßnahme durch den Verbund von Unternehmen entstehen (Gutachten S. 112). Diese sind bei der Ermittlung des objektivierten Unternehmenswerts zu berücksichtigen, wenn die Synergie stiftende Maßnahme am Bewertungsstichtag bereits eingeleitet oder im Unternehmenskonzept dokumentiert war (vgl. IDW S 1 (2000) Tz. 34; OLG Düsseldorf, Beschlüsse v. 17.02.2004 – I-19 W 3/00 (AktE) – Rn. 50 f., AG 2004, 324 f.; 19.10.1999 – I-19 W 1/96 (AktE) – Rn. 44 f., AG 2000, 323; OLG Stuttgart, Beschlüsse v. 05.06.2013 – 20 W 6/10 – Rn. 169, AG 2013, 724 ff.; 04.02.2000 – 4 W 15/98 – Rn. 21 ff., AG 2000, 428 ff.; OLG Frankfurt, Beschluss v. 28.03.2014 – 21 W 15/11 – Rn. 136 ff., AG 2014, 822 ff.; ebenso zuletzt LG München I, Beschluss v. 31.07.2015 – 5 HKO 16371/13 – Rn. 219, AG 2016, 51 ff.), ohne dass es auf die weiter umstrittene Frage ankäme, ob auch sog. echte Verbundvorteile in die Bewertung einzubeziehen sind (vgl. hierzu BGH, Beschluss v. 04.03.1998 – II ZB 5/97 – Rn. 11 f., BGHZ 138, 136 ff.; OLG Düsseldorf, Beschluss v. 09.09.2009 – I-26 W 13/06 (AktE) – Rn. 63, AG 2010, 35 ff.; Paulsen in: MünchKomm AktG, § 305 Rn. 137 f. m.w.N.).
Das Umtauschverhältnis fiele indessen selbst dann nicht günstiger für die Antragsteller aus, wenn die Synergieeffekte vollständig unberücksichtigt blieben. Unter Zugrundelegung des IDW S 1 (2005) beliefe es sich bei vollständiger Nichtberücksichtigung allenfalls auf 1,243:1, wie sich aus der von dem Sachverständigen durchgeführten Sensitivitätsanalyse ergibt (Gutachten S. 113, 177 ff., 180). Diese wird durch die von der Antragstellerin zu 6) auf Seite 5 ihrer Beschwerdebegründung angestellte Berechnung nicht in Frage gestellt, denn das dort ermittelte, für die Antragsteller leicht günstigere Umtauschverhältnis (1,289:1) beruht auf einem Rechenfehler. Bei Zugrundelegung der dort wiedergegebenen Gesamtertragswerte zum 30.09.1998 von 20.487 Mio. DM (U AG) bzw. 6.990 Mio. DM (UJ AG) beträgt der Wert je Aktie der U AG zwar in der Tat rechnerisch 597,29 €, der Wert je UJ AG-Aktie indessen (nur) 743,62 €, so dass das Umtauschverhältnis mit 1,244:1 - bis auf einen geringfügigen Unterschied in der dritten Nachkommastelle –mit dem o.g. übereinstimmen würde. Auch die Anwendung des Bewertungsstandards IDW S 1 (2000) führt – unabhängig von der zur Ableitung des Basiszinses gewählten Methode - zu keinem für die Antragsteller günstigeren Ergebnis. Insoweit wird auf die – im Ergebnis zutreffenden und im Beschwerdeverfahren nicht in Zweifel gezogenen – Alternativberechnungen des Landgerichts im angefochtenen Beschluss (dort S. 11 f.) verwiesen.
4. Die Einwendungen gegen den Kapitalisierungszinssatz bleiben ohne Erfolg.
4.1 Zu Recht hat das Landgericht im Ergebnis dahinstehen lassen, ob der Basiszins auf der Grundlage historischer Durchschnittswerte, nach der Äquivalenzzinsmethode oder anhand der Zinsstrukturkurve abzuleiten sei, da sich sämtliche Methoden vorliegend zwar auf die Ertragswerte auswirken, jedoch nicht zu einer gegenüber der Bewertung von L. günstigeren Umtauschrelation führen; dies wird von den Antragstellern in der Beschwerdeinstanz nicht mehr angefochten. Auch die Marktrisikoprämie hat das Landgericht mit dem Sachverständigen plausibel mit 5,5 % vor persönlichen Steuern geschätzt; Bedenken hiergegen haben die Antragsteller ebenfalls nicht mehr geltend gemacht.
4.2 Die Einwendungen gegen den zugrundegelegten Betafaktor überzeugen nicht; auch sie vermögen ein für die Antragsteller günstigeres Umtauschverhältnis nicht zu rechtfertigen.
Die Rüge einzelner Antragsteller, der Sachverständige sei „ganz unerklärlicherweise“ zu völlig identischen unverschuldeten Betafaktoren gelangt, ist unberechtigt. Der Sachverständige hat seine Vorgehensweise bei der Ableitung der Betafaktoren im Haupt- und im Ergänzungsgutachten vom 22.04.2013 im Einzelnen dargelegt. Zur Ermittlung der Betafaktoren hat er für jeden Geschäftsbereich eine peer group internationaler Vergleichsunternehmen ausgewählt und anhand dessen die Betafaktoren - gewichtet nach dem Anteil der Ausschüttungen der jeweiligen Geschäftsbereiche - ermittelt und zu unverschuldeten Konzern-Betafaktoren zusammengeführt. Der so ermittelte unverschuldete Konzern-Betafaktor der U AG und der UJ AG betrug nach seinen Feststellungen jeweils 0,5; angepasst an den jeweiligen Verschuldungsgrad der Unternehmen 0,64 für die U AG und 0,54 bis 0,56 für die UJ AG. Im Rahmen der ergänzenden Bewertung nach HFA 2/1983 bzw. IDW S 1 (2000) sanken die verschuldeten Betafaktoren leicht auf 0,61 bis 0,64 (U AG) und 0,53 bis 0,56 (UJ AG).
Der Sachverständige hat plausibel begründet, weshalb die unternehmenseigenen Betafaktoren nicht aussagekräftig waren und daher für die Schätzung der künftigen Betafaktoren nicht herangezogen werden konnten. Diese Methodik entspricht der gängigen Praxis (vgl. Paulsen in: MünchKomm AktG, aaO, § 305 Rn. 120; Franken/ Schulte in: Fleischer/Hüttemann, Rechtshandbuch Unternehmensbewertung, § 6 Rn. 81 ff.). Die statistische Qualität der Betafaktoren der U AG und der UJ AG hat der Sachverständige über verschiedene Betrachtungszeiträume (ein Jahr, zwei und fünf Jahre) sowie unterschiedliche Renditeintervalle (täglich, wöchentlich, monatlich) ermittelt und auf ihre statistische Signifikanz untersucht. Die Analyse ergab, dass das Bestimmtheitsmaß der peer group-Betafaktoren deutlich über dem der unternehmenseigenen Betafaktoren liegt, wie der Sachverständige nachvollziehbar erläutert hat (Ergänzungsgutachten v. 22.04.2013 S. 11 ff.). Durchgreifende Einwendungen dagegen haben die Antragsteller nicht geltend gemacht. Das Landgericht hat daher die unternehmenseigenen Betafaktoren zu Recht als weniger aussagekräftig eingeschätzt, zumal sie auch Ausdruck von nicht bewertungsrelevanten Umständen, insbesondere Kursverzerrungen der U-Aktie seit März 1997 waren, nachdem die Fusionsverhandlungen bekannt geworden waren (Gutachten S. 58, Ergänzungsgutachten v. 22.04.2013, S. 3 ff.); hinzu kamen erhebliche Unterschiede hinsichtlich des Streubesitzes und des Handelsvolumens (Ergänzungsgutachten vom 22.04.2013 S. 4, 8 f.).
Die Betafaktoren der im Anhang zum Ergänzungsgutachten vom 22.04.2013 im einzelnen aufgeführten peer group-Unternehmen hat der Sachverständige überzeugend und nachvollziehbar anhand von öffentlich zugänglichen Kursdaten des Finanzdienstleisters Bloomberg hergeleitet (vgl. IDW S 1 (2000) Tz. 136). Hierzu hat er wöchentliche Kursdaten über einen Zeitraum von zwei Jahren herangezogen und als Vergleichsindex auf den CDAX abgestellt (Gutachten, S. 59 ff., Ergänzungsgutachten v. 22.04.2013 S. 5). Die für jeden Geschäftsbereich ermittelten Betafaktoren sind im Gutachten im einzelnen dargestellt (dort Tabelle S. 60).
Soweit die Antragsteller pauschal meinen, „zukunftsbezogene Betafaktoren nach Barra“ seien gegenüber den von Bloomberg zur Verfügung gestellten Betafaktoren börsennotierter Vergleichsunternehmen vorzugswürdig, wird dadurch die vom Landgericht geschätzte Umtauschrelation nicht in Frage gestellt.
Die Antragsteller zeigen schon im Ansatz nicht auf, dass die Verwendung der von BARRA veröffentlichten, aufgrund von fundamentalen Einflussgrößen prognostizierten Betas zu abweichenden Werten führen würde; insbesondere fehlt es an jeglichem Anhalt dafür, dass sich dadurch eine für sie günstigere Umtauschrelation ergeben würde. Hinzu kommt, dass der Rückgriff auf die von BARRA publizierten Betaschätzungen letztlich nur einen weiteren Ansatz darstellt, sich dem unternehmensspezifischen Risikofaktor schätzungsweise zu nähern (vgl. hierzu etwa Peemöller/Kunowski in: Peemöller (Hrsg.), Praxishandbuch der Unternehmensbewertung, 6. A., S. 326 ff.; Riedl, Unternehmenswertorientiertes Measurement (2013), S. 193 ff.; von Wuntsch/Bach in: Wertorientierte Steuerplanung und Unternehmensführung in der globalen Wirtschaft (2012), S. 41; Meyer, Stochastische Unternehmensbewertung (2005), S. 125). Aus welchem Grund dieser gegenüber der Verwendung der von Bloomberg veröffentlichen Daten vorzugswürdig sein sollte (kritisch zu sog. Analysemethoden etwa Dieke, Information Value Management (2003), S. 151; zurückhaltend auch Pankoke/Petersmeier in: Schacht/Fackler (Hrsg.), Praxishandbuch Unternehmensbewertung, 2. A., S. 124), ist nicht ersichtlich.
4.3 Auch die Einwände gegen den in Ansatz gebrachten Wachstumsabschlag überzeugen nicht.
Das Landgericht hat, dem Sachverständigen folgend, für die Unternehmenswertermittlung der U AG und der UJ AG einheitlich Wachstumsabschläge von 1 % angesetzt. Es hat zutreffend ausgeführt, dass der Wachstumsabschlag vom Einzelfall abhängt. Entscheidend ist, ob und in welcher Weise das konkrete Unternehmen aufgrund der Unternehmensplanung und der Erwartungen an die Marktentwicklung und die Inflationserwartung in der Lage sein wird, nachhaltige Wachstumserwartungen zu erfüllen; die Geldentwertungsrate kann dabei nur ein erster Anhalt sein, Werte zwischen 0,5 % und 2 % werden als üblich angesehen (vgl. Senat, Beschluss v. 27.05.2009 - I-26 W 5/07 (AktE) - Rn. 126, WM 2009, 2220 ff. m.w.N.; Paulsen in: MünchKomm AktG, aaO, § 305 Rn. 134).
Der Sachverständige hat seinen einheitlichen Ansatz für beide Unternehmen nachvollziehbar damit begründet, dass der U-Konzern eine diversifizierte Struktur aufweist, die eine große Bandbreite des industriellen Sektors in Deutschland abdeckt. Damit sei für die Ertragswertermittlung für alle U-Sparten, und damit auch für die Bewertung der UJ AG, von einem Wachstumsabschlag in Höhe von 1 % auszugehen (Gutachten S. 63 f.).
Dies wird durch das Vorbringen der Antragsteller nicht in Frage gestellt, insbesondere haben diese nicht aufgezeigt, dass die UJ AG – als ein Teilkonzern der U AG – dieser gegenüber erkennbar besser in der Lage wäre, Effekte der allgemeinen Preissteigerung an ihre Abnehmer weiterzugeben oder aus anderen Gründen ein nachhaltiges Wachstum zu erreichen. Mit Recht weist die Antragsgegnerin darauf hin, dass der höhere Diversifizierungsgrad eher für das Gegenteil spricht. Die von den Antragstellern ins Feld geführten Gesellschaften C Company und F&M Corp. waren zum Bewertungsstichtag – wie bereits ausgeführt - rechtlich der U AG zuzuordnen (Gutachten S. 75, 86). Ihre Wachstumspotenziale sind daher gerade zugunsten der U AG und nicht der UJ AG zu berücksichtigen.
5. Zu Unrecht rügen die Antragsteller, das Landgericht hätte ihren Anspruch auf Gewährung rechtlichen Gehörs verletzt.
Eine mündliche Verhandlung hat am 12.12.2000 stattgefunden; auch verletzt es den Anspruch auf rechtliches Gehör nicht, dass das Landgericht nach Einholung des Sachverständigengutachtens bzw. der Ergänzungsgutachten keinen weiteren Termin zur mündlichen Verhandlung durchgeführt hat. Den Bewertungsrügen ist es erschöpfend nachgegangen, indem es eine umfassende Neubewertung durch den gerichtlich bestellten Sachverständigen hat durchführen lassen. Dieser hat die jeweiligen Unternehmenswerte einschließlich aller Beteiligungen – im Fall des U-Konzerns 193 Gesellschaften inklusive der der für den UJ -Konzern zu bewertenden 103 Gesellschaften – in seinem 188 Seiten und 6 Anlagenbände umfassenden Hauptgutachten neu berechnet. Wie die Antragsteller nicht in Zweifel ziehen, hatten sie nach Erstattung der jeweiligen Gutachten hinreichend Gelegenheit, Einwendungen schriftlich vorzutragen. Zu diesen hat der Sachverständige in den Ergänzungsgutachten vom 28.09.2012 und 22.04.2013 ausführlich Stellung genommen. Eine Gehörsverletzung ist vor diesem Hintergrund nicht ersichtlich.
Ohne Erfolg rügen einzelne Antragsteller auch, der gerichtlich bestellte Sachverständige sei nur „vermeintlich unabhängig“ gewesen. Durch seine zurückliegende Tätigkeit als Abschlussprüfer einzelner Konzerngesellschaften der Antragsgegnerin wird seine Unabhängigkeit und Unvoreingenommenheit nicht in Frage gestellt. Insoweit wird zur Vermeidung von Wiederholungen auf den Senatsbeschluss vom 24.05.2006 (I-26 W 9/06 (AktE), AG 2006, 754 f.) verwiesen. Weitere, gegen eine Unabhängigkeit des Sachverständigen sprechende Anhaltspunkte haben die Antragsteller nicht aufgezeigt und sind auch nicht ersichtlich. Von daher besteht auch kein Anlass für die angeregte erneute Neubewertung durch einen weiteren Sachverständigen.
Nach alledem waren die sofortigen Beschwerden zurückzuweisen.
III.
Von einer mündlichen Verhandlung konnte abgesehen werden, zumal eine solche in der Beschwerdeinstanz nicht beantragt worden ist und in erster Instanz stattgefunden hat (vgl. Simon, SpruchG, § 12 Rn. 25).
Die Kostenentscheidung für das Beschwerdeverfahren beruht auf § 15 SpruchG n.F. (vgl. § 136 Abs. 1 Nr. 2, Abs. 5 Nr. 2 GNotKG). Die Gerichtskosten einschließlich der Vergütung des gemeinsamen Vertreters der ausgeschiedenen Aktionäre im Beschwerdeverfahren waren der Antragsgegnerin aufzuerlegen. Es entsprach nicht der Billigkeit, von der Ausnahmeregelung in § 15 Abs. 1 SpruchG Gebrauch zu machen.
Anlass, die außergerichtlichen Kosten der antragstellenden Beschwerdeführer der Antragsgegnerin aufzuerlegen, bestand nach dem Ausgang des Beschwerdeverfahrens nicht. Die Antragsteller zu 7) bis 11), 15) und der Antragsteller zu 14) haben ihre sofortigen Beschwerden – die ansonsten als unzulässig zu verwerfen gewesen wären – zurückgenommen. Die übrigen Rechtsmittel sind in der Sache erfolglos geblieben.
Eine Erstattung der außergerichtlichen Kosten der Antragsgegnerin sieht § 15 SpruchG - auch in der seit dem 01.08.2013 geltenden Fassung – nicht vor; die Regelung ist abschließend (so auch OLG Stuttgart, Beschluss v. 17.03.2015 – 20 W 7/14 – Rn. 74, AG 2015, 321 ff.; vgl. zu § 15 SpruchG a.F. BGH, Beschluss v. 13.12.2011 – II ZB 12/11 – Rn. 13 ff., 26, AG 2012, 173 ff.).
Die Festsetzung des Geschäftswerts für das Beschwerdeverfahren folgt aus § 15 Abs. 1 S. 2 SpruchG. Da es im Beschwerdeverfahren zu keiner Verbesserung des Umtauschverhältnisses gekommen ist, war der in § 15 Abs. 1 S. 2 SpruchG vorgesehene Mindestbetrag von 200.000 € anzusetzen.
